原标题：非银金融行业：资本市场建设再提速，重视政策累积催化（信达证券研报）

　　自上周召开新闻发布会后，1月19日证监会再次召开新闻发布会，围绕注册制改革和资本市场法治建设相关市场关注问题，介绍相关制度改革情况。我们认为，当前资本市场改革已进入深水区，自2023年资本市场政策频出，当前证监会正围绕“严监管”核心思路，构建“长牙带刺”的立体追责体系，从严查处资本市场违法行为，为服务资本市场高质量发展注入法治活力，增强法治信心。随资本市场制度逐步完善，投融资两端协调发展，预计资本市场吸引力及投资者长期回报有望持续提升。从行业估值来看，当前券商指数估值水平偏低，仅为1.21XPB，位于三年历史2%分位。未来应重点关注市场转暖后，非银板块整体的向上弹性。

　　监管发文再次强调银保“报行合一”，压降渠道佣金费用，明确附加费用率就是可用的总费用上限，进一步遏制渠道的恶性竞争，减少潜在“费差损”风险。严格执行费用管控或有助于提升银保产品性价比，更多让利消费者同时银保产品的新业务价值率有望受益费用管控逐步提升，头部险企银保渠道新单保费和价值贡献占比有望保持上升态势。国寿、平安、太保和新华静态PEV估值分别为0.55X、0.46X、0.32X和0.30X，我们认为当前保险板块估值主要聚焦投资端表现，重视市场企稳转暖后的反弹表现。

　　市场回顾：本周主要指数下行，上证综指报2832.28点，环比上周-1.72%；深证指数报8787.02点，环比上周- 2.33%；沪深300指数报3269.78点，环比上周-0.44%；创业板指数报1715.44点，环比上周- 2.60%；非银金融（申万）指数报1356.72点，环比上周+ 0.03%，证券Ⅱ (申万)指数报489.74点，环比上周-0.79%，保险Ⅱ (申万)指数844.30点，环比上周+ 2.46%，多元金融(申万)指数报957.21点，环比上周1.58%；中证综合债（净价）指数报101.51，环比上周+ 0.12%。本周沪深两市累计成交3251.50亿股，成交额34646.88亿元，沪深两市A股日均成交额6929.38亿元，环比上周-5.56%。截至1月18日，两融余额16288.52亿元，较上周-0.53%，占A股流通市值2.55%；截至2023年12月31日，股票型+混合型基金规模为6.67万亿元，环比+ 0.44%，12月新发权益基金规模份额300亿份，环比+ 24.91%。板块估值方面，本周券商板块PB估值仅1.21倍，位于三年历史2%分位。主要上市险企国寿、平安、太保和新华静态PEV估值分别为0.55X、0.46X、0.32X和0.30X。个股涨幅方面，券商：华鑫股份环比上周+ 8.22%，哈投股份环比上周+ 5.35%，国盛金控环比上周+ 8.35%。保险：中国平安环比上周+ 3.08%，中国人寿环比上周+0.66%，中国太保环比上周+ 1.00%，新华保险环比上周+ 0.84%。

　　1月19日，证监会举行新闻发布会，就注册制改革、泛亚电竞官方资本市场法治化建设等市场关注的问题进行了回应，涉及注册制走深走实、资本市场从严监管、退市制度改革等内容。主要内容包括：一是推动股票发行注册制走深走实，二是上市公司实施再融资更加审慎理性，三是退市数量并不是退得越多越好，四是促进投融资两端协调发展，五是三方面完善资本市场法制建设，六是不能将稽查执法与市场发展对立，七是构建“长牙带刺”立体追责体系，八是未发现关联账户联合做空行为。证监会表态下一步将“全面深化资本市场改革开放，依法全面加强从严监管，推动股票发行注册制走深走实。将持续巩固深化常态化退市机制，继续畅通多元化退出渠道，严格执行退市规则，坚持‘应退尽退’。从三方面完善资本市场法制建设，构建‘长牙带刺’立体追责体系等。”我们认为，证监会此次表态凸显“强监管”基调，自2023年资本市场发展政策频出，此次发布会或是对后续资本市场改革政策落地预期的有力回应。后续随资本市场法制建设不断完善，投资者信心有望逐步修复。

　　我们认为，当前券商板块具备经济复苏的β和关于券商杠杆率放松基本面α，经济不断复苏、政策松绑、流动性充足等多项条件均已具备，当前估值仍低，未来或有较高胜率。建议关注中信证券、中国银河、方正证券。

　　银保“报行合一”再强化，压降和规范渠道费用，助力险企长期健康发展。根据财联社报道，1月19日，国家金融监督管理总局发布《关于规范人身保险公司银行代理渠道业务有关事项的通知》（以下简称《通知》）。1）明确附加费用率即可用的总费用水平，总费用包括了向银行支付的佣金率、泛亚电竞官方银保专员的薪酬激励、培训及客户服务费、分摊的固定费用等，同时明确佣金率应列明上限；2）要求险企列明附加费用率的期限和结构，产品的精算报告中明确列示各交费期附加费用率和附加费用率结构；3 ）明确和压实险企总分支机构的职责，发挥内控和合规管理的协同配合。

　　我们认为此次监管正式发文落实银保“报行合一”是对前期窗口指导的进一步规范，主要思想一脉相承，更为着眼“实际落地”，对银保产品设计、费用管理和佣金支付、经营结果回溯和监管监督提出具体要求，帮助险企更好地落地。我们认为“报行合一”有望助力险企降本增效，在防范化解潜在的费差损风险的同时有望提升银保产品新业务价值率，2024主要上市险企银保渠道有望保持景气。

　　在严格报行合一和开门红预收政策优化的背景下，12月寿险单月保费增速分化：太保寿（ y o y + 16.7% ） 中国人寿（y o y +13.0% ） 平安寿（ yoy -1.6% ） 新华保险（yoy -2.9%）人保寿（y oy - 16.4%）。我们认为在淡化“开门红”的背景下，12月寿险单月保费增速分化主要由于各大公司业务节奏差异。整体来看，我们认为前期行业受到预定利率切换、银保“报行合一”、开门红预收限制等影响保费阶段性承压，但是保险产品具有的“储蓄” +“保障”等属性在当前金融环境下仍具有吸引力，尤其从同类竞品来看，如前期各大银行持续下调挂牌利率，我们认为3.0%预定利率、严格执行“报行合一”后费用水平更为透明合规的保险产品有望持续维持较旺盛需求，同时2024年开门红准备时间较为充足，一季度行业负债端表现有望超预期。

　　当前板块持续回调后估值处于历史低位，短期仍需关注资产端催化。建议重点关注近三年股息率较高、负债端改革质态向好且资产端稳健的中国太保，关注中国人寿、中国财险、中国平安和新华保险。

　　流动性观点：本周央行公开市场净发行15560亿元，其中逆回购投放15670亿元，MLF投放9950亿元，到期2270亿元，MLF到期7790亿元。12月加权平均银行间同业拆借利率下行至1.78%。货币资金面：本周短端资金利率分化。12月加权平均银行间同业拆借利率下行至1.78%。本周银行间质押式回购利率R 001上行4 bp至1.86% , R 007下行11 bp至2.11%，DR 007下行2 b p至1.87%。SHIBOR隔夜利率上行5b p至1.72%。

　　债券利率方面，本周1年期国债收益率上行2 bp至2.09% ,10年期国债收益率下行2 bp至2.50%，基本与上周持平。

　　风险因素：资本市场改革政策落地不及预期，券商行业竞争加剧，资本市场波动对业绩影响具有不确定性，险企改革不及预期，长期利率下行超预期，代理人脱落压力加剧，保险销售低于预期等。