一级市场私募股权基金是区别于二级市场私募证券基金的一种私募基金类别，主要投资于具有高成长性的非上市企业股权，并为被投企业提供相应的管理和其他增值服务，以期通过IPO、股权转让、并购、回购等方式退出，最终实现资本增值。因此，私募股权投资人的兴趣不在于获得分红和经营“被投资”企业，而在于最后从企业顺利退出并获取投资收益。相较于私募证券基金，私募股权基金的流动性较差，需要较长时间才能实现投资回报，但因为回报通常是以倍数来衡量的，有着较强的财富创造效应,目前已成为高净值人群资产配置中不可或缺的组成部分。

　　本期我们邀请到黑盛控股风控总经理邹弘女士一同打开私募股权投资风险管理的黑箱。在上篇文章中（私募股权投资风控流程有哪些？项目初筛怎么选择？尽职调查怎么评估？），我们详细拆解了私募股权投资的基本风控流程，泛亚电竞并分别介绍了初步筛选环节和尽职调查环节，风控团队会着重关注的评估要点。本篇我们将继续探究尽职调查的三大维度和实现方式；在这三大维度中，管理人如何排查投资风险，以及如何给标的公司客观理性的估值。希望通过本期课程的学习和陪伴，投资人能够提高对风险管理的认知，了解如何通过有效措施将投资风险降低到可控范围以内。

　　尽职调查的作用就是通过深入熟悉企业，排查企业风险、核实企业资质，再基于对行业整体情况的了解，验证企业价值。此外，通过尽职调查发现问题并提出改进建议，也可以给企业带来赋能，解决企业存在的一些问题。尽职调查包括三大维度，分别是财务、法律和业务。

　　从财务维度来说，主要是看标的公司的财务管理、内部控制、成本收益、负债情况、资产情况、经营业绩、税务情况等，同时还要对标的公司所提供财务预测的合理性进行评估。作为财务性投资人，针对财务尽调，通常是基于所获得标的公司的审计报告、会计师事务所的财务尽调报告或者领投方的法律尽调报告来进行。当然，为了保证在财务尽调过程中，能够对各个科目做一些深入验证和分析，能够对收入、费用和成本的真实性、完整性、准确性做一些评估，还需要标的公司提供会计科目余额表，以及相应的销售合同和采购合同。在取得这些资料后，一方面可以将收入情况与销售合同做比对，进行交叉验证；另一方面可以将成本情况与采购合同做比对，进行交叉验证。针对研发投入大、员工成本高的技术类公司，还需要对员工成本的合理性去评估，与市场人才价格做比对，进行交叉验证。基于上述方法，拿近三年数据进行分析就可以了，分析维度既包括纵向分析，也包括横向分析。纵向分析主要是看趋势变化；横向分析主要是跟同类公司进行比较，如果没有类似可比的上市公司，那作为一级市场管理人，我们就会从股权投资项目库里面去找类似可比公司，去看行业平均水平和竞争对手情况。在财务尽调过程中，如果发现有数据异常，需要去深入了解数据异常的原因，并进行更深入的细节挖掘。

　　从法律维度来说，主要是看标的公司的合法合规性，包括知识产权、历史沿革、公司治理、企业资质、泛亚电竞劳动关系、诉讼仲裁、人员资质等。

　　从业务维度来说，主要是看标的公司的主营业务、商业模式、业务流程、市场规模、竞争情况、战略规划等。在诸多项目的风险评估当中，业务评估的重要性往往超过了财务评估，因为通常业务发展前景好，到最后财务数据是能够让投资人满意的。业务方面也是股权投资风险比较集中的一块，要谨防出现标的公司“挂羊头卖狗肉”，说一套但却做一套的问题。业务相关数据，可以看咨询机构的市场分析报告；也可以看类似可比上市公司的年报，在这些上市公司的年报里面，通常都会有该行业的发展现状、市场规模等描述；还可以参考券商等金融机构的行业研究报告。

　　具体来说，尽职调查的实现方式包括实地考察、上下游考察和第三方核查这三种。一级市场管理人通常会根据实际情况，对不同调查方式进行组合和调整，最终通过不同方式的交叉验证，获得支撑对标的公司做出合理评估的证据。

　　实地考察包括核实项目的真实性、观察核心人员和管理团队、核实技术的先进性以及销售的真实性等。因此，除了明察，管理人还会做一些暗访，比如消费类企业，管理人会安排人员进行暗访，统计线下门店的实际销售情况，再和标的公司提供的营收数据进行比对验证。

　　上下游考察包括了解过往合作经历、技术和产品的先进性、市场占有率、发展前景等。此外，管理人还会关注标的公司的竞争对手企业，并进行比较。

　　第三方核查则是通过行业专家、技术专家等第三方人员或者咨询公司、会计师事务所、律所等第三方机构，验证实地考察和上下游考察数据的合理性。

　　在尽职调查完成以后，一级市场管理人就需要考虑标的公司的估值问题了，投入多少是最合理的泛亚电竞官方。

　　中国证券投资基金业协会发布的《私募投资基金非上市股权投资估值指引（试行）》当中，提到了三类方法，分别是市场法、收益法和成本法。其中市场法又可以细分为参考最近融资价格法、市场乘数法、行业指标法；收益法包括现金流折现法；成本法则包括净资产法。

　　对于一级市场股权投资来说，企业估值最常用的就是市场乘数法。净资产法则主要用于一些特殊的行业，比如对所投资的矿厂、钢铁厂这类重资产标的公司进行估值。在实际投资过程中，现金流折现法是用得很少的，因为该方法需要基于更为细节的数据才能做现金流折算，这类细节资料往往难以获得。

　　针对常用的市场乘数法，同时也是投资人最容易理解和实操的方法，我们以可比市盈率计算企业估值进行案例说明。第一步是在上市公司中找到几家同行业同类可比公司（比如增长率、股利支付率和风险等类似）；第二步是计算这几家同行业同类可比公司的市盈率平均值；第三步基于可比公司的市盈率平均值，作为该标的公司的市盈率参考，乘以其净利润，即可计算出标的公司的估值。

　　但需要注意的是，在给标的公司进行估值的时候，要考虑一定的流动性折扣。因为所对标上市公司的股票已经在二级市场流通，但标的公司还在一级市场被投阶段，投资人是直接向标的公司购买其尚未公开发售的股票，短期之内还卖不掉，因此需要有流动性折扣。通常标的公司的预期上市时间越长，流动性折扣也越大。如果标的公司需要三年以后才上市，流动性折扣通常在50%-60%；如果标的公司一年以后就能上市，流动性折扣通常在80%-90%。流动性折扣的取值可以利用期权模型进行计算，但实际投资过程中，通常不会采用这么复杂的方法，一般都是根据经验取值。

　　在企业估值过程中，也不要忽视估值的纵向对比。因为可能会存在一些标的公司故意抬高估值的现象，管理人需要能够客观评判股权项目估值的合理性。

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　　【前情提要】一级市场私募股权基金是区别于二级市场私募证券基金的一种私募基金类别，主要投资于具有高成长性的非上市企业股权，并为被投企业提供相应的管理和其他增值服务，以期通过IPO、股权转让、并购、回购等方式退出，最终实现资本增值。因此，私募股权投资人的兴趣不在于获得分红和经营...